金证股份(600446)：战略聚焦及下游IT执行致收入短期承压

投资要点：


　　2025 年收入、利润低于预期。公司2025 年实现营业收入24.19 亿元，yoy -48.46%；实现归母净利润-1.68 亿元，2024 年同期为-2.02 亿元，实现扣非归母净利润-2.03 亿元，2024 年同期为-2.46 亿元，亏损同比收窄。单2025Q4 实现营业收入6.48 亿元，yoy -46.68%；实现归母净利润-1.12 亿元，2024年同期为-0.87 亿元，实现扣非归母净利润-1.19 亿元，2024 年同期为-0.98 亿元。此前预期2025 年全年收入28.50 亿元，归母净利润2.07 亿元，实际业绩低于预期，主要由于下游金融机构客户IT 投入仍趋于保守，金融IT 公司仍面临较大增长压力。


　　2026Q1 收入、利润低于预期。公司2026Q1 实现营业收入4.62 亿元，yoy -11%，实现归母净利润-0.49亿元，实现扣非归母净利润-0.69 亿元。


　　非金融业务主动收缩，金融IT 业务结构优化，证券IT 逆势增长。公司战略聚焦金融科技，2025 年非金融行业收入同比大幅下滑73.92%，其中IT 设备分销业务收入同比下滑79.73%。2025 年金融行业收入为17.98亿元，yoy -22.10%，其中核心的证券经纪软件业务表现亮眼，实现收入5.72亿元，yoy +15.48%。2025 年银行软件业务收入1.49 亿元，yoy -71.37%，主要系公司主动收缩银行机构业务规模。


　　毛利率显著提升，期间费用管控有效，合同负债余额提升。公司2025 年整体毛利率为39.26%，较2024年提升15.98 个百分点，主要系毛利率较低的IT 设备分销等业务规模大幅收缩，高毛利率的证券经纪软件业务收入占比提升。公司严控费用，2025 年销售/管理/研发费用分别同比下降16.51%/5.41%/9.26%。2025 年期末合同负债余额3.96 亿元，yoy +13.77%，2026Q1 合同负债4.13 亿元，yoy +4%，可能预示行业需求回暖。


　　新一代核心系统FS2.5 持续落地，信创再添标杆案例。2025 年第四季度，公司连续中标多家头部券商的新一代核心交易系统项目。公司在华兴证券成功实现全栈信创、单轨运行，并一次性完成全量客户切换，树立了行业标杆。同时，报告期内公司还为国泰海通证券、渤海证券、国投证券等客户提供多个产品信创升级服务。


　　投资科技业务加速拓展，A8 与IBOR 齐头并进。在投资科技领域，公司新一代投资交易系统A8 实现资管、自营业务上线。报告期内中标某券商新一代自营固收交易平台项目，进入自营投资领域。在IBOR领域，公司成功中标国元证券自营业务投资管理平台建设项目，产品竞争力得到头部客户持续验证。


　　AI 能力在业务场景持续渗透。持续推进KOCA AI 的研发应用，面向金融行业为投顾、营销、客服、风控提供智能产品及解决方案，在核心产品FS2.5、机构运营产品线打造多个智能体，基于A8 构建智能交易、智能风控等多个应用场景。子公司金智维专注于提供AI 数字员工解决方案及企业级智能解决方案，报告期内正式向香港联交所提交上市申请。


　　维持“增持”评级。由于公司收入、利润低于此前预期，我们在此基础上下调2026-2027 年收入预测至22.02、22.22 亿元，原预测为28.87、32.50 亿元，新增2027年收入预测23.42 亿元；同步下调2026-2027年归母净利润预测至0.9、1.35 亿元，原预测为2.30、3.49 亿元，新增2028 年归母净利润预测1.78亿元。使用PS 估值，选取恒生电子、顶点软件、宇信科技等面向B 端的金融科技信息服务公司作为可比公司，2026 年平均PS 为7.1x。参考可比公司平均估值，给予公司2026 年7.1x PS 估值，对应目标市值156 亿元，仍有20%以上空间，出于审慎维持“增持”评级。


　　风险提示：下游行业IT 投入不及预期风险，行业技术升级风险，人力成本上升风险，行业竞争加剧风险。

□.洪.依.真./.罗.宇.琦    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司