荣盛石化(002493)：库存收益带动Q1业绩显著修复

荣盛石化于4 月27 日发布25 年年报及26 年一季报，25 年实现营业总收入3086 亿元，同比-5.5%，归母净利8.5 亿元（扣非后9.0 亿元），同比+17.1%（扣非后同比+18.6%）；26Q1 实现营业总收入606 亿元，同比-19.1%/环比-25.0%，归母净利28.2 亿元（扣非后30.3 亿元），同比+378%/环比大幅扭亏。公司25 年末期拟每股派发现金红利0.1 元（含税），全年派息比例为113%。公司26Q1 归母净利润超出我们的预期（16 亿元），主要系国际油价上涨带动库存收益增加。考虑行业产能拐点临近，以及伊朗局势不确定性降低后，能化品或迎来一轮补库周期，维持“增持”评级。


　　炼油盈利能力显著改善，25 年综合毛利率同比提升


　　25 年公司成品油/PX/PTA/ 乙烯/ 丙烯设计产能分别为1366/1040/2150/420/330 万吨。全年炼油/化工业务营收yoy-9.8%/-3.8%至1063/1172 亿元，毛利率同比+5.4/-2.7pct 至22.9%/11.0%，子公司浙石化实现净利53.1 亿元，同比增利17.7 亿元；PTA/聚酯化纤薄膜营收320/234亿元，同比-40%/+32%，毛利率同比持平/-0.6pct 至-1.4%/1.1%，子公司中金石化/逸盛大化/ 盛元化纤分别实现净利-13.2/-1.7/-0.1 亿元， 同比-0.7/+0.6/+0.4 亿元。原材料价格同比下降，25 年公司综合毛利率同比+0.7pct 至12.2%，期间费用率同比-0.3pct 至3.8%。


　　库存收益带动26Q1 盈利修复，新材料转型稳步推进


　　26Q1 公司归母净利润同环比大幅改善，主要系地缘冲突扰动下，国际油价上涨带动库存收益增加，同时石化产业链价格普涨，公司综合毛利率同比+5.8pct 至19.7%。截至一季度末，公司预付账款较25 年末增加35.0%至28.9 亿元，主要系预付原料货款增加；在建工程较25 年末增加21.1%至458.3 亿元，浙石化高性能树脂项目、浙石化高端新材料项目、金塘新材料项目等稳步推进，有望助力未来高质量发展。


　　中东局势扰动全球石化产业链，下游产品顺价能力表现分化


　　3 月以来，中东局势扰动全球石化产业链，原油及炼化产品价格价差大幅波动。4 月24 日WTI/Brent 期货价格收于94.4/105.3 美元/桶，年初以来上涨65%/73%；国内成品油/HDPE/PP 价差29/-1298/-143 元/吨，较3 月末-842/+730/-774 元/吨；聚酯产业链方面，PX-石脑油/PTA-PX/涤纶POY 价差2350/311/1262 元/吨，较3 月末+1174/-115/-137 元/吨，产品顺价能力表现分化。中长期看，化学原料及制品行业资本开支增速自25 年6 月以来持续下降，行业产能拐点逐步临近。我们认为若后续伊朗局势不确定性降低，叠加下游库存已去化至相对低位，全球补库需求有望带动行业景气上行。


　　盈利预测与估值


　　考虑石化产业链价格普涨，以及国际油价上行带来的库存收益，我们预计公司26-28 年归母净利润为58.9/56.3/51.0 亿元（26-27 年前值35.4/42.7 亿元，上调幅度为66%/32%），对应EPS 为0.59/0.56/0.51 元，参考可比公司26 年Wind 一致预期平均20xPE，考虑公司新材料项目成长性，给予公司26 年26xPE，对应目标价15.34 元（前值12.48 元，对应25 年52xPE，可比公司25 年40xPE），维持“增持”评级。


　　风险提示：国际油价波动风险；原料供应不稳定风险；下游需求不及预期。

□.庄.汀.洲./.张.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司