华能水电(600025)：机组投产提升电量 电价下滑业绩略增

业绩简评


　　2026 年4 月28 日晚公司披露2025 年报及2026 年一季报，全年实现营收265.95 亿元，同比增长6.89%；实现归母净利润85.04亿元，同比增长2.50%。26 年Q1 实现营收57.63 亿元，同比增长7.02%；实现归母净利润15.43 亿元，同比增长2.32%。


　　经营分析


　　装机投产，发电量同比提升。2025 年公司托巴电站、硬梁包电站全容量投产，水电装机提升0.81GW 至28.12GW，新增光伏装机2.39GW，新能源装机提升至6.09GW。装机投产叠加糯扎渡来水偏丰，公司25 年全年发电量同比+13.3%，其中水电+11.9%，新能源+49.8%，2026 年Q1 发电量同比增长12.5%，其中水电同比+10.4%，新能源同比+39.1%。电价方面来看，2025 年公司上网电价（不含税）0.2106 元/千瓦时，同比下降5.4%，其中水电下降1.2 分、风电提升5.7 分、光伏下降2.3 分，主要系市场化交易影响，公司市场化交易电量占比提升至73.5%（前值62%）。


　　综合融资成本下降，分红稳定。公司持续进行债务置换，在有新电站投产的情况下财务费用仍同比下降1.85%，综合融资成本降至2.43%，同比减少41 个bp。受水资源费改税影响，公司税金及附加12.47 亿，同比+158.4%，营业成本在折旧摊销增加10.25 亿元的情况下仅增加5.25 亿元，公司资产负债率61.1%，同比下降2.02pct。2025 年公司每股股利0.205 元，分红率44.9%，对应股息率为2.12%。


　　水电装机增长打开成长空间，光伏项目持续并网。公司在澜沧江上游仍有储备RM、BD、GS 等优质水电项目，其中RM 电站将提高流域调节能力，并依托流域调节能力推进水风光一体化基地，装机扩张有望带动电量中枢与资产规模继续上行。此前公司公告拟出资14.5 亿元与华能国际合资建设雨汪二期煤电2x1GW，公司持股49%，项目将配套一定规模的新能源资源。


　　盈利预测、估值与评级


　　预计2026-2028 年公司归母净利润分别为90.0/93.5/98.2 亿元，EPS 分别为0.483/0.502/0.527 元，按最新收盘价对应PE 估值分别为20.0/19.3/18.4 倍。维持“买入”评级。


　　风险提示


　　来水波动；上网电价调整风险；光伏建设不及预期等。

□.姜.涛./.许.子.怡    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司