格力电器(000651)：高股息价值仍具支撑

公司披露25 年年报及26 年一季报：25 年实现营业收入1704.47 亿元，同比-9.89%；归母净利290.03 亿元，同比-9.89%；扣非归母净利277.06 亿元，同比-7.95%。整体看，2025 年收入及归母净利表现低于我们预期（分别为1808.5/320.9 亿元），受国补退坡、行业需求走弱、出口承压及其他业务收缩影响。26Q1 实现营业收入429.66 亿元，同比+3.52%；归母净利60.82 亿元，同比+3.01%；扣非归母净利57.02 亿元，同比-0.27%。26Q1收入和归母净利润恢复正增长，经营基本盘仍具韧性。且公司低估值（PE ttm仅7.4x）+高股息（25 年中期每股分红1 元+年报分红2 元，对应股息率约为7.8%）凸显配置价值。维持“买入”评级。


　　空调主业：行业承压下份额稳定，26Q1 政策与旺季支撑修复2025 年国内家电市场前高后低，奥维云网数据显示国内家电零售市场规模同比-4.3%；产业在线数据显示，中国家用空调总销量同比-1.2%，其中内销同比+0.7%、出口同比-3.3%。在行业承压背景下，公司核心空调主业收入承压（消费电器营收同比-10.4%），但仍维持较强竞争力（毛利率同比+0.37pct），公司年报援引《暖通空调与热泵》杂志及奥维云网数据显示，格力中央空调以超15%的市场占有率连续十四年保持国内第一，家用空调线上零售额占比24.31%，位居行业第一。26Q1 公司收入恢复增长，我们认为主要受益于空调旺季前备货改善。展望Q2，国内以旧换新虽有高基数压力，但空调刚需属性与公司品牌份额优势仍有望支撑主业稳健，出口面临中东战争扰动，短期订单或有波动，但中长期制冷需求依然旺盛。


　　多元业务：工业场景延伸，贡献中长期增量


　　公司已从家用空调龙头向“消费+工业”拓展，工业领域覆盖数控机床、工业机器人、精密模具、电机、压缩机、电容、半导体、工业储能等方向（工业制品及绿色能源/智能装备营收分别同比+0.78%/+60.5%）。暖通领域，公司推出数据中心“风液同源”磁悬浮冷水机组、泰山楼宇数智化平台，切入数据中心、楼宇智控和绿色低碳场景。我们认为，多元业务短期盈利贡献仍需验证，但与空调核心能力协同较强，有望提升公司中长期成长空间。


　　盈利能力：费用压降支撑利润韧性，26Q1 扣非利润基本持平公司2025 年毛利率为30.08%，同比+0.33pct，而26Q1 毛利率同比+0.02pct。公司2025 年整体期间费用率同比-0.88pct，其中销售费用率同比-0.22pct，管理费用率同比-0.16pct，研发费用率同比+0.14pct，财务费用率同比-0.65pct，除研发费用率外均较上年改善。费用压降有效对冲了收入端压力，是利润韧性的重要来源。26Q1 归母净利润同比+3.01%，但扣非归母净利润同比-0.27%，非经常性收益对表观利润有一定贡献，主业利润仍处于温和修复阶段。我们认为，后续核心仍需观察空调均价、渠道费用及原材料成本变化。


　　下调盈利预测


　　考虑到公司受到行业内外销需求波动以及原材料价格影响，收入和净利润有所波动，我们调整26-27 年预测EPS 为5.4/5.79 元（前值6.07/6.36 元，下调11.1%/8.9%），并引入28 年预测EPS 为6.18 元，截至2026/4/28，Wind 可比公司26 年一致预期平均PE 为10x，公司面临一定的竞争压力，给予公司26 年9xPE 估值，对应目标价48.6 元（前值51.6 元，基于2026年8.5x PE）。


　　风险提示：以旧换新不及预期；行业竞争加剧；多元化拓展迟缓。

□.樊.俊.豪./.王.森.泉./.周.衍.峰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司