百洋医药(301015)2025年年报及2026年一季报业绩点评：核心业务稳健 创新转型持续推进

事件：2026年4月29日，公司发布2025年年度和2026年一季度业绩报告。


　　2025年，公司实现营业收入75.07亿元，同比-7.26%；归母净利润4.75亿元，同比-31.36%；扣非归母净利润为3.96亿元，同比-39.59%；经营活动产生的现金流量净额为9.34亿元，同比增长14.82%。2026年Q1，公司实现营业收入17.84亿元，同比-3.10%；归母净利润1.24亿元，同比+45.79%；扣非归母净利润1.17亿元，同比+16.63%。


　　25年营收结构优化，稳健基本盘与创新转型的双轨并行。2025年，公司收入若还原两票制业务后计算，营收为86.46亿元，归母净利润4.75亿元，扣非后归母净利润3.96亿元。业绩表现的核心特征是，在主动进行业务结构调整的背景下，营收规模有所收缩，但核心业务的增长质量和盈利能力得到凸显。


　　分业务来看，核心品牌运营业务实现营业收入56.24亿元（+1.18%），若还原两票制业务后计算，收入为67.63亿元（+12.04%），增长基石稳固；该业务毛利率为47.40%，毛利额占比达94.79%，是公司的主要利润来源；其中，公司重点品牌迪巧持续巩固进口钙龙头地位并完善全剂型矩阵，甘纤乐（+17.53%）、秘特（+6.64%）、纽特舒玛（+39.65%）等主力品牌分别在抗纤维化、消化、营养补充赛道实现高增长，同时引入安博美、优替德隆等重磅产品进一步丰富矩阵。创新业务方面，公司坚定向“创新药企”升级，2025年在前沿领城进行了密集且精准的投资布局：罕见病领域，公司战略投资北海康成，获得戈芮宁等三款产品在大中华区的独家推广权，其中戈芮宁已被纳入首版创新药商保目录；抗器官纤维化领域，公司投资济坤医药，锁定其治疗肺纤维化的1类创新药JK1033（已进入1期临床）的所有权益：精准放疗领城，公司以ZAP-X放射外科机器人为核心，完成了从全球生产基地投产到北京两家第三方放疗中心落地的全链条布局，并启动了相关的临床研究。批发配送与零售业务实现营收14.58亿元，同比下降31.75%。这是公司“聚焦核心品牌运营，压缩低毛利批发业务”主动战略调整的结果，旨在优化收入结构，提升整体经营质量。


　　收入结构优化下毛利率持续提升，销售费事提升短期压制业绩释放。2025年，公司毛利率为37.47%，较去年同期增长1.97个百分点；研发、销售、管理费用分别为0.42亿元、16.20亿元、3.26亿元，同比+16.67%、+6.82%、+16.26%；研发、销售、管理费用率分别为0.56%、21.59%、4.35%，同比+0.11pct、+2.85pct、+0.88pct。2026年Q1，公司毛利率为39.48%，同比+3.66pct；研发、销售、管理费用率为0.29%、21.58%、4.13%，研发费率网比持平，销售、管理费率同比+2.49pct、+0.58pct。


　　26年公司品牌运营为盾，侧新生态为矛，例新业务放量兑现可期。2026年，我们认为，公司经营主线将围绕“结构优化驱动盈利增长、创新药械商业化加速兑现”展开。收入端预计呈现“总量平稳、结构分化”特征，传统批发配送业务延续主动出清（Q1同比-31.8%），对表观营收形成小幅扰动：但核心品牌运营业务（Q1同比+4.27%，毛利贡戴占比达92.83%）凭借迪巧全剂型矩阵放量、甘纤乐/泌特等独家品种渠道渗透，基本盘稳健。盈利端，高毛利业务占比持续提升叠加前期存货减值压力出清，业绩回升可期，销售费用增加　　属品牌建设必要投入，短期压制有限。创新转型进入密集兑现期，3月参股思合基因补齐小核酸ASO技术布局，结合此前北海康成罕见病品种（戈芮宁纳入商保）、济坤医药抗肺纤维化1类新药推进及ZAP-X放疗中心全国落地，2026年将成为“战略投资-临床验证-商业转化”闭环的首个规模兑现年，第二曲线估值锚逐步清晰。


　　投资建议：公司作为医药流通服务龙头，创新战略转型布局持续推进落地，建议关注中长期上行空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.08/5.62/6.49亿元，同比+7.0%、+10.6%、+15.5%，当前股价对应2026-2028年PE为24.97/22.57/19.54倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：核心品牌竞争加剧的风险：新品商业化落地不及预期的风险；创新研发失败的风险。

□.程.培./.李.璐.昕    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司