物产环能(603071)：全年业绩低于预期 热电业务带动盈利能力提升

投资要点：


　　2025 年业绩低于预期，2026Q1 业绩符合预期。2025 年公司实现营收373.04 亿元，yoy-16.56%，归母净利润6.38 亿元，yoy-13.58%；扣非归母净利润6.17 亿元，yoy-10.33%；经营活动现金净流量21.75 亿元，同比全年增加25.57 亿元。2026 年一季度公司实现营收77.90 亿元，yoy-21.70%, 归母净利润1.73 亿元，yoy+11.73%。2025 年业绩低于预期，主要系因为煤炭价格下跌所致。


　　热电联产业务稳健增长，第七家热电联产公司落地，盈利能力提升。公司旗下热电企业目前增至 7 家，总装机容量达 451MW，热电联产板块经营效能与规模体量整体跃升。并且，公司立足工业园区深挖潜在客户需求，主动灵活开拓多元产品用户，全年新开拓热用户 33 家、压缩空气用户 6 家、污泥处理用户 25 家；同时跳出园区扩展增量，开展跨区互联供汽项目以及热电跨区受托管理项目。报告期内，公司销售蒸汽 873.19 万吨，同比增长 1.14%；总供电量 14.74 亿千瓦时（其中光伏供电 0.33 亿千瓦时、生物质供电 3.13 亿千瓦时），同比减少 4.11%；销售压缩空气 33.10 亿立方米，同比增长 12.33%；处置污泥 83.24 万吨，同比增长 7.52%。


　　公司承诺最低分红比例40%。公司已经连续三年（2023-2025 年）分红达9.88 亿元，平均股利支付率达41.09%，占最近三年年均净利润的121.62%。2025 年1 月26 日，公司发布《物产环能：关于2024-2026 年度现金分红回报规划的公告》，该公告规划在2024-2026年期间，每年度现金分红总额不低于归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润的40%。


　　盈利预测及投资评级：公司的煤炭流通和热电联产业务经营稳健，且每年贡献稳定的利润和现金流，同时，公司布局新能源业务，传统能源与新能源业务双轮驱动。预期未来煤价存在不稳定因素，因此我们下调公司2026-2027 年盈利预期（下调前2026-2027 年盈利预期为10.58、11.13 亿元），并新增2028 年盈利预测，2026-2028 年盈利预期为8.54、9.08、10.16 亿元，目前股价对应26-28 年PE 为9、9、8 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料煤价波动风险、周边工业园区企业产线开工不及预期、新能源市场需求疲软。

□.任.杰./.宋.涛./.闫.海./.傅.浩.玮    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司