极米科技(688696)：海外与新业务拓展 净利率环比改善

核心观点


　　公司2025Q4 及2026Q1 收入端增速稳健，主要受益于海外市场渠道拓展、行业显示与车载显示等新业务放量等因素，同时芯片成本有所改善，因此收入与毛利率提升，但新业务研发强度较大，叠加汇率波动带来的汇兑损失，净利率短期承压。公司加速完善产品矩阵，产品线和价格带补全，积极拓展海外市场，海外线下渠道建设取得突破，同时实现新业务突破。随着智能投影国内市场需求复苏和海外市场增长，公司利润率有望回升。


　　事件


　　2026 年3 月30 日，极米科技发布2025 年年度报告。2026 年4月29 日，极米科技发布2026 年第一季度报告。


　　公司2025 年实现营业收入34.67 亿元（+1.85%），归母净利润1.43 亿元（+19.40%），净利率为4.14%（+0.61pct）；其中Q4实现营业收入11.41 亿元（+1.55%），归母净利润0.64 亿元（-60.25%），净利率为5.59%（-8.69pct）。2026Q1 实现营业收入7.93 亿元（-2.14%），归母净利润0.50 亿元（-19.75%），净利率为6.34%（-1.39pct）。


　　简评


　　一、收入分析：国内持续承压，海外市场拓展效果显著Ⅰ、分产品：投影仪龙头地位稳固，互联网业务高增1）投影仪整机：销量108.91 万台（-0.01%），均价2785.80 元（+1.20%），实现收入30.34 亿元（+1.18%），占比87.50%，毛利率为30.80%（+4.21pct）。行业集中度提升，根据洛图科技数据，2025 年中国智能投影线上市场TOP10 品牌销量份额达到66.5%，同比提升11.3pct。极米稳固龙头地位，根据IDC 数据，至2025 年已连续六年保持国内出货量及销售额双第一；根据洛图科技数据，截至2025 年底，极米已连续三年稳居全球家用投影市场出货量第一。长焦投影：销量95.74 万台（-8.07%），均价2778.46 元（+4.52%），实现收入26.60 亿元（-3.91%），毛利率为32.87%（ +6.75pct ） ； 创新产品： 销量11.69 万台（+269.92%），均价2176.91 元（-43.81%），实现收入2.55 亿元（+107.86%），毛利率为4.45%（-26.91pct），主要受车载产品并入的影响，车载业务尚处于产能爬坡阶段，毛利率较低；超短焦投影：销量1.48 万台（-9.00%），均价8078.59 元（+21.64%），实现收入1.19 亿元（+10.69%），毛利率为40.72%（+7.61pct）。


　　2）配件产品：实现收入1.54 亿元（-9.75%），占比4.43%，毛利率为8.97%（-43.18pct）。


　　3）互联网增值服务：实现收入1.31 亿元（-10.68%），占比3.77%，毛利率为96.28%（+0.76pct）。在日本区域爆火的《西瓜游戏》Apple Arcade 版本正式上线，其IP 衍生游戏《西瓜星球》也于2025 年12 月正式上线，公司将持续强化硬件设备与软件内容生态的协同赋能。


　　4）其他业务：实现收入1.49 亿元（+66.65%），占比4.30%，毛利率为28.53%（-11.98pct）。


　　Ⅱ、分地区：内销增速边际改善，外销收入持续增长1）国内市场：实现收入22.05 亿元（-1.09%），占比63.60%，毛利率为27.20%（+3.32pct）。2025 年以来，公司持续创新、优化产品矩阵。在入门级市场，公司持续迭代Z 系列、Play 系列产品，推出便携投影Play6、轻薄投影Z6X Pro、Z9X 等新品，进一步夯实入门级DLP 投影份额优势，在中高端市场，公司继续加快中高端激光投影产品布局，推出家用旗舰RS20 系列、首款极米长焦超高端电影机T10，持续突破家用高端投影性能；同时，公司加快布局行业显示、车载光学、AI 可穿戴等新业务，行业显示产品“泰山”系列已于2025 年内完成首批交付，并正在逐步构建覆盖全球的经销商网络，智能座舱产品已交付上车，目前已搭载于问界M8、问界M9、尊界S800、享界S9 等多款热门旗舰车型，成为国内头部新能源车企座舱显示方案的重要供应链合作伙伴，Memomind 智能眼镜已于2026 年CES 展会发布。


　　2）国外市场：实现收入11.13 亿元（+2.53%），占比32.10%，毛利率为42.60%（-2.84pct）。公司继续坚定实施品牌出海与全球化业务布局，2025 年以来在海外推出MoGo 4、Horizon 20 及Vibe One 系列等新品，其中高端产品Horizon 20 系列在“黑五”、圣诞大促期间供不应求，同时，公司海外越南生产基地已投产，整体海外市场的供应链响应能力不断增强。


　　Ⅲ、分渠道：线上+线下双轮驱动，渠道持续开拓1）线上销售：实现收入20.94 亿元（-3.51%），占比60.40%，毛利率为35.83%（+8.68pct）。公司重视线上渠道建设，目前国内深度覆盖京东、天猫等主流电商平台以及抖音、小红书等新兴平台；海外线上亚马逊、独立站等渠道收入实现快速增长，2025 年公司投影仪产品在亚马逊欧洲区域全年GMV 位居品类第一，并首次实现美国亚马逊黑五期间单月（2025 年11 月）GMV 排名第二2）线下销售：实现收入12.24 亿元（+6.93%），占比35.30%，毛利率为26.43%（-11.69pct）。线下仍是重要的消费场景及渠道，尤其是在海外市场。公司线下渠道涵盖经销商和直营门店，广泛分布于北京、上海、深圳、杭州、成都、重庆等一二线城市，部分加盟店逐步向三四线城市拓展，线下已深度布局欧洲、北美、日本、澳洲等区域超6000 个点位，全球品牌认知度稳步提升。


　　二、盈利分析：净利率环比改善，盈利水平有望持续回升I、毛利端：需求+成本改善，毛利率明显提升


　　2025 年毛利率为32.20%（+1.01pct），分产品来看，投影仪整机毛利率为30.80%（+4.21pct），配件毛利率为8.97%（-43.18pct），互联网增值服务毛利率为96.28%（+0.76pct）；分地区来看，内销毛利率为27.20%（+3.32pct），　　外销毛利率为42.60%（-2.84pct）；分渠道来看，线上毛利率为35.83%（+8.68pct），线下毛利率为26.43%（-11.69pct）。


　　2025Q4 毛利率为31.65%（-4.46pct），2026Q1 毛利率为36.14%（+2.14pct），Q1 毛利率出现同环比改善趋势。


　　Ⅱ、费用端：汇率波动导致汇兑损失，费用率提升2025 年期间费用率同比下降0.39pct，其中Q4 期间费用率同比提升1.79pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.18/+0.22/+2.02/+1.73pct；2026Q1 期间费用率同比提升2.65pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.36/-0.40/+0.31/+2.38pct，主要受加大研发投入强度、汇兑损失增加等因素影响。


　　Ⅲ、净利端：净利率环比提升，有望持续改善


　　2025 年净利率为4.14%（+0.61pct），其中Q4 净利率为5.59%（-8.69pct），2026Q1 净利率为6.34%（-1.39pct），Q1 净利率也出现环比改善趋势，随着海外规模扩张、车载业务减亏以及新业务规模效应显现，利润率有望持续改善。


　　投资建议：公司坚持底层技术创新与产品创新双轮驱动，新品落地速度加快，龙头地位持续稳固，并且公司加大海外市场拓展力度，推进行业显示、车载显示、AI 眼镜等新业务。部分核心部件芯片成本下降较多，叠加海外占比持续提升，预计今年利润率有所改善。我们预测2026-2028 年公司实现归母净利润3.03/4.02/5.02 亿元，对应EPS 为4.32/5.75/7.16 元，当前股价对应PE 为20.86/15.70/12.59 倍，维持“增持”评级。


　　风险分析


　　1）海外拓展不及预期：海外市场成为不少投影仪品牌发力的重点方向，日韩、中国台湾地区品牌已率先开启全球化布局，在区域分布上更加均匀；国内品牌作为智能投影的先行者，大步走向海外将是必然选择，但海外业务具有较多的不确定性和风险。


　　2）市场竞争加剧：新品牌入局投影仪市场，新进入者包括三星、夏普等国际品牌，猫王、Vidda、KKTV、酷开等家电和消费电子品牌，以及大量的杂牌。


　　3）新品销售不及预期：底层技术的研发成本高、周期长、难度大、风险高，如果极米LCD 产品销售不及预期，产品矩阵补充较慢，可能失去高速增长机会。

□.马.王.杰./.吕.育.儒    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司