中国海防(600764)：业绩有望迎来恢复性增长

中国海防发布年报，2025 年实现营收35.36 亿元（yoy+11.44%），归母净利1.21 亿元（yoy-47.12%）。其中Q4 实现营收16.12 亿元（yoy+23.88%，qoq+198.76%），归母净利-3362.31 万元（yoy-142.60%，qoq-156.41%）。


　　公司25 年归母净利润低于我们此前预期的3.44 亿元，主要因为受市场及特定行业价格政策等多重因素影响，公司整体产品毛利率低于我们预期。考虑到公司作为海装电子配套的核心平台，市场地位未发生变化，同时公司积极拓展其他领域市场，我们维持公司“买入”评级。


　　25 年收入端保持增长，毛利率下滑拖累净利润水平25 年公司水声电子防务业务实现收入13.28 亿元，yoy+21.69%，毛利率为20.82%，yoy-5.99pct；特装电子业务实现收入6.70 亿元，yoy-8.38%，毛利率为27.55%， yoy-8.95pct；电子信息业务实现收入14.63 亿元，yoy+15.68%，毛利率为22.44%，yoy-0.71pct；专业技术服务业务实现收入0.24 亿元，yoy-25.65%，毛利率为10.73%，yoy-3.56pct。公司综合毛利率为23.30%，yoy-4.72pct；26Q1 公司实现收入5.32 亿元，yoy+4.09%，归母净利润为0.26 亿元，yoy-17.30%，综合毛利率为29.58%，yoy-5.74pct。


　　期间费用率下降明显，经营性净现金流大幅改善25 年公司期间费用率为19.39%，yoy-6.12pct，费用控制成效显著。其中销售费用率为1.73%，yoy-0.41pct；管理费用率为7.76%，yoy-1.16pct；研发费用率为9.87%，yoy-1.14pct。25 年公司经营性净现金流为3.17 亿元，yoy+309.82%。26Q1 公司期间费用率26.01%，yoy-1.65pct，经营性净现金流为-0.85 亿元，上年同期为-2.2 亿元，改善明显。


　　积极开拓新市场，技术持续迭代巩固竞争力


　　25 年公司持续开拓新兴市场、持续在发展增量业务方向上发力。特装电子领域，公司的运动控制产业订单规模增长近亿元，同比增长超50%；特装电源在国产化替代方向取得较快增长，成功落地某型电源千万级项目，签约航天空间某星载配套项目，实现零的突破，打开太空应用新赛道。此外公司在水声通信领域核心技术攻关取得新突破，将神经网络技术系统性引入了水声通信技术框架，实现了人工智能技术赋能水声通信；高精度高跟踪速率位置传感器核心芯片通过鉴定达到国际先进水平。公司在新域新质方向上核心竞争力持续提升。


　　盈利预测与估值


　　我们调整公司26-28 年归母净利润至2.69/3.61/4.49 亿元（较前值分别调整-42.64%/-39.97%，三年复合增速为54.97%），对应EPS 为0.38/0.51/0.63元。调整主要考虑到公司部分产品降价，导致毛利率有所下滑。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为90 倍，给予公司26 年90 倍PE 估值，下调目标价为34.33 元（前值44.68 元，对应68 倍26 年PE）。


　　风险提示：产品质量与安全生产风险，子公司较多造成的运营管理风险。

□.鲍.学.博./.王.兴./.朱.雨.时./.马.强./.田.莫.充    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司