仙鹤股份(603733)：提价逐步落地 Q2有望延续改善

投资要点


　　公司公告2025A&2026Q1 业绩


　　25 年公司实现营收123.43 亿元，同比+20.14%，实现归母净利润10.13 亿元，同比+0.88%，实现扣非归母净利润9.15 亿元，同比-1.99%。其中Q4 收入32.80 亿元，实现归母净利润2.35 亿元，实现扣非归母净利润2.25 亿元。26Q1 营收31.7亿元，实现归母净利润2.51 亿元，实现扣非归母净利润2.32 亿元，业绩表现稳健。


　　25A 产销量同比增长、浆纸一体化顺利推进


　　25A 公司产量/销量分别为243.5 万吨/180.57 万吨，同比+77.35%/+47.65%，产能扩张贡献增量，需求良好。分产品看，25A 日用消费/食品与医疗包装/商务交流及出版印刷/烟草行业配套/电气及工业用纸系列营收55.08/22.87/9.04/9.38/8.24 亿元，同比+13.96%/+23.05%/+30.48%/+3.42%/+3.04%。日用消费/食品与医疗包装/商务交流及出版印刷/烟草行业配套/电气及工业用纸系列实现毛利率11.09%/12.42%/16.25%/25.99%/20.65%，同比-5.41pct/+2.14pct/-2.74pct/+3.18pct/+2.50pct。


　　纸价下跌拖累盈利能力，26 年有望改善


　　（1）利润率： 25A 公司主营业务毛利率13.56%（同比-1.91pct），归母净利率8.20%（同比-1.57pct），盈利能力同比有所下滑，主要系营业成本增速（+22.64%）高于营收增速（+20.14%）。 （2）期间费用率：25A 期间费用率（销售/管理/研发/财务）为6.44% （同比+0.78pct），其中销售费用率为 0.36%（同比持平），管理费用率为1.70%（同比持平)，研发费用率为 1.42%（同比+0.11pct)，财务费用率为 2.96%（同比+0.66pct），财务费用增长主要系借款规模增加，利息支出增加所致。（3）营运效率与现金流：25A 公司存货 39.07 亿元（较年初+14.5%），应收账款 18.05 亿元（较年初-0.9%），应付账款 21.59 亿元（较年初-15.5%）。


　　25A 经营现金流净额为 7.89 亿元（同比+96.26%），主要系本期销量增加、销售回款增加所致。


　　特种纸平台型龙头，产能不断释放


　　公司系特种纸龙头，下游卡位大消费，向浆纸一体化顺利迈进。截至2025 年末，公司特种浆纸及纸制品年生产能力已超200 万吨。2025 年，湖北石首“年产250 万吨高性能纸基新材料循环经济”项目一期全面稳定运行，广西来宾“年产250 万吨广西三江口新区高性能纸基新材料”项目一期全部投产。2025 年，公司湖北仙鹤产出特种纸18.85 万吨，自制特种浆22.37 万吨；广西仙鹤产出特种纸32.38 万吨、木浆46.55 万吨。两大生产基地的自制浆已基本达到替代进口同类木浆的水准，广西、湖北浆纸一体化有望平滑周期波动，成长动力充足。


　　盈利预测与投资建议


　　我们预计公司26-28 年实现收入146.2/164.3/179.9 亿元，分别增长18%/12%/10%，实现归母净利润13.5/17.0/20.3 亿元，分别同比+33%/+26%/+20%，对应PE 12/9/8X，维持买入评级。


　　风险提示


　　行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；贸易摩擦及汇率波动风险。

□.史.凡.可./.曾.伟    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司