中国铁建(601186)：毛利率改善费用率拖累净利率

中国铁建发布一季报，2026Q1 实现营收2315.82 亿元（yoy-9.81%、qoq-23.16%），归母净利43.92 亿元（yoy-14.72%、qoq+23.68%），扣非净利42.14 亿元（yoy-15.31%）。我们认为尽管行业放缓的背景下经营承压，但公司率先转向高质量发展，夯实资产、优化费用、提升经营质量，未来有望逐见成效，A/H 均维持“买入”评级。


　　26Q1 毛利率同比微升，财务费用增长致归母净利率略降26Q1 整体毛利率为7.86%，同比+0.35pct。期间费用率为4.86%，同比+0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.46%/1.79%/1.02%/1.59%，同比-0.04/-0.19/-0.13/+1.06pct，财务费用同比增长172%，一方面主要是有息负债同比增加1651 亿元，利息支出增加，另一方面预计汇率波动影响汇兑损益。减值支出占收入比例同比+0.2pct 至0.37%，综合影响下，26Q1归母净利率为1.90%，同比-0.11pct。


　　收现比降低付现比提升，导致现金流同比流出增加26Q1 末公司资产负债率为79.57%，同比+1.98pct，较年初增加0.06pct，有息负债率33.0%，同比+4.60pct，较年初增加1.98pct。26Q1 经营活动现金流净额为-626 亿元，同比多流出236 亿元，主要是季节性原因收款减少、付款增加所致，收/付现比分别为99.6%/122.7%，同比-7.68/+3.59pct。


　　26Q1 末公司应收票据及应收账款2593 亿元，合同资产3922 亿元，合同负债1268 亿元，较25 年末分别+155/+178/+58 亿元；应付票据及应付账款6010 亿元，预付款项303 亿元，较25 年末分别-275/+61 亿元。


　　26Q1 新签合同额承压，绿色环保、机场电力等细分表现较好26Q1 新签订单3579 亿元，同比-27.4%。分业务看，工程承包、绿色环保等基础设施建设项目合计占新签合同总额比重84.7%，分别新签 2540/493亿元，同比-31.5%/+0.6%，工程市场总招投标量承压。细分领域中，仅轨道交通、机场、电力工程同比增长，同比分别+4.1%/+82.4%/+24.6%。分地区看，境内新签3266 亿元，同比-27.2%，境外新签313 亿元，同比-29.1%，境外主要是去年同期增长基数较高。


　　盈利预测与估值


　　我们维持公司26-28 年归母净利润预测为173/172/176 亿元。A/H 股可比公司26 年Wind 一致预期均值为7.2/4.3xPE，考虑到公司率先弱化规模，追求压实资产、转向高质量发展，我们认为公司有望领先同行迎来报表改善，奠定中长期分红提升基础，认可给予公司A/H 股26 年8/5xPE，调整目标价至10.18 元/7.26 港币（前值8.89 元/6.47 港元，对应26 年7/4.5xPE，行业均值6/4xPE），A/H 均维持“买入”评级。


　　风险提示：基建投资增速放缓，地产恢复低于预期，毛利率提升不及预期。

□.方.晏.荷./.黄.颖./.樊.星.辰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司