宝钢股份(600019)：品种持续优化助业绩高增

2025 年，公司实现营业收入3,175.08 亿元（yoy -1.43%），归母净利润103.46 亿元（yoy +40.53%），扣非归母净利润99.03 亿元（yoy +44.76%），超出我们预期（93.62 亿元），主因吨钢利润修复。2026 年一季度，公司实现营业收入770.61 亿元（yoy +5.74%），归母净利润22.25 亿元（yoy-8.59%），扣非归母净利润21.93 亿元（yoy -8.59%）。Q1 利润下滑主要系钢价同比下行而成本端铁矿石价格相对坚挺，吨钢盈利空间收窄。展望后市，随着高端产品占比提升及海外市场拓展，业绩有望修复。维持"买入"评级。


　　25 年利润高增，降本增效与产品结构优化共振2025 年公司营收下滑主要受销售价格下降影响，但原辅料价格降幅更大推动盈利改善。公司2025 年整体毛利率为7.24%（yoy +1.79pct），其中厚板产品毛利率提升4.80pct 至7.00%，冷轧碳钢板卷毛利率提升3.20pct 至8.50%。期间费用率3.29%（yoy -0.06pct），其中销售费用17.93 亿元（yoy+6.03%），管理费用37.62 亿元（yoy -6.42%），研发费用38.96 亿元（yoy+3.10%），财务费用9.82 亿元（yoy -23.04%），财务费用下降主要系融资规模压降叠加融资利率下行。现金流方面，2025 年经营活动现金流净额335.97 亿元，同比增加58.61 亿元，主要系净利润增加及经营性应付项目增加所致。


　　26Q1 营收增长，钢价下行拖累盈利


　　2026 年一季度，公司"2+2+N"产品销量861.90 万吨，同比增加37.70 万吨，出口接单量196.10 万吨，同比增加41.60 万吨，但钢价同比下行叠加成本端铁矿石价格相对坚挺，吨钢盈利空间收窄导致利润同比下滑。现金流方面，26Q1 经营活动现金流净额44.17 亿元，同比基本持平，主要系销售回款与采购支出同步变动。


　　深化"1+6"战略，高端化智能化绿色化并进


　　公司持续推进"1+6"发展战略，以"高端化、智能化、绿色化、高效化、国际化"为方向，深化"一公司多基地"管理模式。业务层面，2025 年"2+2+N"产品销量3,416.00 万吨（yoy +11.70%），出口销量647.90 万吨创历史新高，高附加值产品占比持续提升。公司2026 年计划"2+2+N"产品销量3,486 万吨，出口比例10%以上，吨钢成本环比削减100 元/吨以上。随着高端硅钢、汽车板等战略产品持续放量，公司业绩有望保持稳健。


　　维持“买入”评级


　　考虑到公司降本增效进度良好，我们调高公司冷轧、钢管等产品的销量及单吨净利润，且降低公司期间费用率预测，预计公司2026-2028 年公司归母净利润为123.46/150.23/160.46 亿元，26/27 年较前值上调0.73%/5.12%，对应BPS 为9.46/9.80/9.87 元。公司近十年平均PB 为0.83X，我们给予公司目标价7.85 元（前值8.15 元,基于公司2017 年以来平均PB0.84X）。


　　维持“买入”评级。


　　风险提示： 下游需求不及预期；原燃料价格大幅波动；行业竞争加剧；国际贸易摩擦升级。

□.李.斌    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司