四川路桥(600039)：在手订单充沛保障稳健经营

四川路桥发布一季报，2026Q1 实现营收220.43 亿元（yoy-4.10%、qoq-47.30%），归母净利14.95 亿元（yoy-15.72%、qoq-25.12%），扣非净利15.00 亿元（yoy-15.53%）。25 全年公司新签订单合计同比+47%，截至25 年底在手订单3350 亿元，约为25 年收入的2.9 倍，保障系数较好。


　　按照60%分红率，4 月30 日收盘价8.19 元估算，26-28 年预测股息率分别为6.5%/6.7%/6.9%，具备较好投资价值，维持“买入”。


　　毛利率同比下降，研发投入加大费用率提升


　　26Q1 公司综合毛利率14.24%，同比-0.27pct，期间费用率5.29%，同比+0.72pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.02%/1.60%/0.88%/2.80%，同比持平/+0.11/+0.30/+0.31pct，研发投入增加，同比增长45.6%。26Q1减值支出2476 万元，25Q1 为冲回230 万元，综合影响下，26Q1 归母净利率6.78%，同比-0.93pct。


　　付现比提升较多，经营性现金流同比流出增加


　　26Q1 末公司资产负债率为78.1%，同比+0.49pct，较年初-1.0pct，有息负债率29.1%，同比-2.0pct，较年初+0.9pct。26Q1 公司经营性净现金流-32.92亿元，同比多流出2.39 亿元，收现比为157.5%，同比+17.32pct，付现比为187.4%，同比+23.08pct。26Q1 末应收票据及应收账款/合同资产/预付款项/应付票据及账款/合同负债分别为370/890/29/841/90 亿元，较25 年末-34.4/+17.9/-0.2/-91.3/+10.3 亿元。


　　发包节奏扰动短期订单增速，在手订单充沛保障稳健经营公司2025 年累计新增中标项目金额约2035 亿元，同比+47.2%，26Q1 累计中标金额约130 亿元，同比-62.4%，我们认为主要是25Q4 集中招标较多导致26Q1 新增项目短期减少，25Q4 公司累计中标金额约1063 亿元，同比+75.4%。截至25 年底，公司在手订单合计3350 亿元，同比24 年底增长15%，约为25 年收入的2.9 倍，充裕在手订单保障公司未来经营增长，我们认为随着在手订单执行，施工业务有望迎来改善。


　　盈利预测与估值


　　我们维持公司26-28 年归母净利润预测为76.67/79.21/81.49 亿元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为6x，考虑到公司25 年股息率5.98%高于可比公司，认可给予公司26 年12xPE，目标价10.58 元（前值12.32 元，对应26 年14xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：四川省交通投资不及预期；公司在手订单落地转化不及预期。

□.方.晏.荷./.黄.颖./.樊.星.辰./.石.峰.源    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司