上汽集团(600104)：Q1海外提速改革持续显效

公司公布 2026 年一季报：2026Q1 实现营业总收入 1,404.18 亿元，同比-0.31%；归母净利润 30.26 亿元，同比+0.09%；扣非归母净利润 27.76亿元，同比-2.60%。公司同期经营活动现金流量净额 319.85 亿元，同比+699.67%。Q1 公司销量实现稳健增长，毛利率同比明显改善，海外和自主为主要亮点。展望后续，我们看好上汽集团持续的改革落地，公司有望迎转型新面貌，销量保持回升趋势，同时与华为合作“尚界”也有望为集团注入新增长动力。维持买入评级。


　　收入端：总量平稳，自主与海外表现亮眼


　　1）销量端，2026Q1 公司整车批售 97.27 万辆，同比+2.95%；其中上汽乘用车、智己汽车、上汽大通分别销售 23.00/1.39/5.93 万辆，同比+40.41%/+96.89%/+14.26%，自主品牌仍是销量结构改善的主要方向。2）海外端，Q1 出口及海外基地销售 32.49 万辆，同比+48.34%；据上汽集团官网，公司一季度欧洲市场销售 9 万辆，同比+20%。海外销量的高增长验证公司 2025 年以来“全球+本土”战略的延续性。3）合资端，上汽通用 Q1 销售 12.13 万辆，同比+11.29%，上汽大众销售 18.99 万辆，同比-16.75%，后续需关注合资智电新品上市节奏及销量修复。


　　盈利端：毛利率同比明显改善，费用与公允价值波动压制利润1）公司 Q1 销售 毛利率 12.83%，同比+4.70pct，体现产品结构和经营效率改善，公司实际经营性利润同比显著改善，主要为海外带来利润显著提升。


　　2）费用端，Q1 四费率 10.55%，同比+1.81pct，对利润形成拖累，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.12%/3.32%/2.86%/1.25%，同比分别+0.08/+0.15/+0.11/+1.48pct；财务费用率上行幅度较大，主要系财务费用由去年同期-3.25 亿元转为 17.57 亿元（预计主要受汇兑影响），是利润端主要拖累。3）非经营项方面，Q1 投资收益 20.42 亿元，同比-7.36%；公允价值变动收益为-5.04 亿元（去年同期为15.67 亿元，该科目主要为公司投资股票产生的损益）。3）即使考虑到费用增加和公允价值波动，Q1公司归母净利润金额依然实现同比微升，并且实现销售净利率 3.14%，同环比+0.23pct/+0.10pct。


　　展望：海外放量与自主改善延续，尚界合作提供中期弹性我们认为，公司 2026 年主线仍是自主品牌盈利改善与海外业务放量。2025年公司自主品牌销量 292.8 万辆，同比+21.6%，占公司整体销量 65%，同比提升约 5pct；2026Q1 上汽乘用车、智己汽车延续高增，显示自主板块产品和渠道调整仍在兑现。海外方面，Q1 出口及海外基地销量同比+48.34%，欧洲市场亦保持增长，后续若规模效应延续，有望继续改善收入结构。尚界合作方面，据投资者关系记录表，尚界 Z7/Z7T 发布 24 小时获得超过 2.5 万个订单；据上汽集团官网，尚界 Z7 上市 27 分钟锁单12000 台。订单热度验证产品关注度，后续核心变量在于交付节奏、渠道承接能力及利润贡献兑现。


　　盈利预测与估值


　　维持前次盈利预测。我们预计公司 2026-2028 年营业总收入为7,019.5/7,470.5/8,098.4 亿元，归母净利润为 114.1/132.0/146.7 亿元。可比公司 2026 年 iFinD 一致预期 PE 均值为 17.7 倍，考虑到公司改革效果逐渐显现以及与华为合作注入新动能，给予其 20% 估值溢价，对应2026 年目标 PE 21.3 倍，目标价 21.13 元（前值18.66 元，对应26 年18.8 倍PE）。维持“买入”评级。


　　风险提示：国内销量不及预期、海外销量承压、国企改革落地不及预期。

□.宋.亭.亭./.张.硕    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司