中国核电(601985)：26Q1业绩阶段性承压 核电机制电价将维稳板块盈利水平

事件：公司发布2025 年报及2026 年第一季度报。公司2025 年实现营收820.75亿元同比+6.22%；归母净利润93.04 亿元，同比+6.00%。公司拟实施2025 年末现金分红0.16 元/股（含税）。公司2026Q1 实现营收189.25 亿元，同比-6.65%；归母净利润20.64 亿元，同比-34.19%。


　　公司核电以及绿电发电业务量、价均下行，导致Q1 业绩承压。核电方面，26Q1上网电量448.51 亿千瓦时，同比-3.28%（核电机组期间开展检修的天数多于去年同期）；根据我们的测算，26Q1 核电上网电价为0.348 元/千瓦时（除税），同比-1.2 分/千瓦时，对应-3.4%。26Q1，核电收入同比-10.97 亿元，同比-6.56%；归母净利润同比-6.33 亿元，同比-21.65%。新能源方面，26Q1 上网电量为100.74 亿千瓦时，同比-0.05%；根据我们的测算，26Q1 新能源平均上网电价为0.326 元/千瓦时（除税），同比-2.5 分/千瓦时，对应-7.02%。26Q1 新能源收入同比-2.5 亿元，同比-7.07%；归母净利润同比-4.37 亿元，同比-206.72%。


　　此外，1）核电增值税返还同比减少，2）25 年中核汇能完成第三期类REITs 发行，稀释汇能归母净利润，从而进一步稀释公司归母净利润。


　　在建机组充沛，未来增长明确。截至26M3，公司控股在建核电机组13 台，装机容量1514.8 万千瓦。其中：辽宁地区（装机容量513.0 万千瓦）、江苏地区（253.0 万千瓦）、徐圩核能供热发电厂一期工程1 号机组（122.2 万千瓦）、浙江地区（250.2 万千瓦）、金七门1 台机组（121.5 万千瓦）、福建地区（242.4万千瓦）、海南小堆（12.5 万千瓦）。新能源控股在建装机容量793.17 万千瓦，控股抽水蓄能在建装机容量180 万千瓦。


　　核电引入机制电价，有望维稳板块电价。核电机制电价的引入有望提升辽宁省内核电机组综合上网电价。26 年4 月，辽宁已进入核电机制电价结算阶段，核电差价合约费用确认0.041 元/千瓦时。和辽宁省类似，广东、广西、浙江26年年度长协电价同比下行显著，核电盈利承压。我们认为未来持续建设核电机组背景下，提升核电盈利水平至关重要，其他地区也有望引入核电机制电价。


　　盈利预测、估值与评级：公司核电及新能源电价持续下行，我们下调公司2026E-2027E 归母净利润至82.93/92.30 亿元（前值为107.36/121.84 亿元），并新增2028 年归母净利润预测为113.26 亿元， 折合 EPS 分别为0.40/0.45/0.55 元，对应PE 为22/20/16 倍。考虑到：1）公司核电及新能源发电装机持续扩张，未来增长确定性强；2）核电引入机制电价，有望维稳核电电价，维持公司“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济增速下行导致用电量增速不及预期、市场化电价边际下行、核电运营安全风险、项目建设进度不及预期。

□.殷.中.枢./.宋.黎.超    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司