盛科通信(688702)：全年毛利率大幅提升 持续加码研发投入

事项：


　　公司发布2025年年报，实现营业收入11.51亿元，同比增长6.35%，实现归母净利润-1.5亿元。公司发布2026年一季报，实现营业收入2.48亿元，同比增长11.40%，实现归母净利润-0.17亿元，同比减少12.05%。


　　平安观点：


　　全年毛利率大幅提升，高研发投入导致利润承压：公司2025年，实现营业收入11.51亿元(+6.35%YoY)，归母净利润-1.5亿元，实现扣非归母净利润-2.18亿元，主要系公司持续加大研发投入，为公司在新产品的研发与新市场的布局奠定坚实的基础。公司不断深化布局工艺平台，加快产品迭代以及增强产品性能和优化成本，为高质量可持续发展提供持久动力，构建长期竞争力。2025年公司整体毛利率和净利率分别是49.21%（+9.10pct YoY）和-13.03%（-6.72pct YoY）。从费用端来看，2025年，公司期间费用率为68.47%（+19.35pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为4.44% （ +0.66pctYoY）、5.45%（-0.25pct YoY）、-0.40%（-0.43pct YoY）和58.99%（ +19.38pct YoY ） 。2025Q1 单季度， 公司实现营收2.48 亿元（ +11.40%YoY ， -22.11%QoQ ） ， 实现归母净利润-0.17 亿元（-12.05%YoY，+89.31%QoQ）。Q1单季度，公司的毛利率和净利率分别为49.45%（+5.40pct YoY，+0.07pct QoQ）和-6.86%（-0.04pctYoY，+43.09pct QoQ）。


　　持续加码研发投入，覆盖高中低端产品研发布局：公司目前产品主要定位中高端产品线，产品覆盖100Gbps-25.6Tbps交换容量及100M-800G的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域。其中，公司面向大规模数据中心和云服务需求，交换容量为12.8Tbps及25.6Tbps的高端旗舰芯片，支持最大端口速率800G，搭载增强安全互联、增强可视化和可编程等先进特性；TsingMa.MX系列交换容量达到2.4Tbps，支持400G端口速率，支持新一代网络通信技术　　的承载特性和数据中心特性；GoldenGate系列芯片交换容量达到1.2Tbps，支持100G端口速率，支持可视化和无损网络特性；TsingMa系列芯片集成高性能CPU，为企业提供安全、可靠的网络，并面向边缘计算提供可编程隧道、安全互联等特性。随着公司市场地位的不断提升，下游客户对公司产品规格的丰富度也提出了更高要求，在充分调研客户需求的情况下，公司将在中低端产品方面丰富自身产品规格，从而进一步覆盖下游客户需求，提升公司在企业网络、运营商网络的市场份额，巩固当前的市场地位；同时，在高端产品方面，公司将继续提升产品最大交换容量，从而服务超大规模数据中心及其接入网络，进一步追赶行业领先企业。


　　投资建议：公司是国内领先的以太网交换芯片设计企业，产品序列丰富，定位中高端市场，凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势，公司与国内主流网络设备商和信息技术厂商建立了长期稳定的合作伙伴关系。公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流设备商的供应链，以公司芯片为核心生产的以太网交换设备已在国内主要运营商以及金融、政府、交通、能源等各大行业网络实现规模应用。由于公司目前暂未盈利，我们选用PS估值。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，预计2026-2028年公司的营收分别为13.39亿（前值为17.14亿）、16.17亿（前值为21.98亿）、19.65亿（新增），对应4月30日收盘价的PS分别为98.6X、81.7X和67.2X。交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。我们看好公司中长期的市场份额提升潜力以及稀缺性，维持公司“推荐”评级。


　　风险提示：（1）核心竞争力风险：如果公司现有的盈利不能保证公司未来在技术研发方面的持续投入，或者出现研发人员流失的情况，都将会导致公司的竞争力下降。（2）尚未盈利的风险：公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要因为公司持续加大研发投入，扩大研发队伍。随着研发投入的进一步提升，若未来产品的市场拓展不及预期，则可能会导致扭亏为盈时点出现延缓，甚至出现亏损幅度进一步扩大的情形。（3）客户相对集中的风险：公司下游客户集中度较高，若公司主要客户在经营上出现较大风险，大幅降低对公司产品的采购量或者公司不能继续维持与主要客户的合作关系，公司的业绩可能会产生显著不利的变化。

□.杨.钟./.徐.碧.云    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司