华光环能(600546)：装备业务收入大增 火改技术应用可期

事件：华光环能发布2025年年度报告。2025 年公司实现营业收入 91.39亿元，同比增长0.28%；实现归母净利润3.88 亿元，同比下降44.98%；扣非后归母净利润3.24 亿元，同比下降16.34%。经营活动现金流量净额13.94亿元，同比增长35.50%；基本每股收益0.41 元/股，同比下降45.39%。


　　2025 年实施现金分红3.31 亿元，分红比例达到85.44%。


　　2026 年第一季度公司实现营业收入18.39 亿元，同比下降6.39%；实现归母净利润1.16 亿元，同比下降9.98%；扣非后净利润1.11 亿元，同比下降5.26%。经营活动现金流量净额-1.97 亿元，同比下降131.27%；基本每股收益0.12 元/股，同比下降9.06%。


　　点评：


　　装备制造业务高增成为业绩压舱石，热电运营盈利能力稳中有升。归母净利润大幅下滑主要系2024 年同期存在大额资产处置收益导致基数较高。分业务看：（1）装备制造业务：受益于海外市场开拓及国内设备更新机遇，板块实现收入22.71 亿元，同比大幅增长30.39%。公司成功签约印尼、伊拉克等海外项目，2025 年签订锅炉装备订单22.57 亿元（其中传统节能高效锅炉订单13.16 亿元，环保锅炉装备订单9.41 亿元），业务增长趋势明显。（2）工程业务：市政环保工程实现收入7.68亿元，同比下降41.36%。系政府投资放缓、市场竞争加剧所致。2025年市政环保工程签署订单14.81 亿元；电站工程业务收入11.02 亿元，同比增长63.31%，主要系公司加大火电工程业务开发，但受市场竞争激烈影响，毛利率大幅下降10.2 个百分点，2025 年签订订单9.2 亿元。（3）运营业务：环保运营服务实现收入6.8 亿元，同比增长6.59%，毛利率提升2.54 个百分点至31.99%，保持稳健增长。热电及光伏运营实现营收41.53 亿元，同比下降9.70%，主要因上游原料价格下降，公司下调供热价格所致。但得益于成本控制，热电及光伏运营毛利率提升0.59 个百分点至21.72%。


　　氢能电解槽订单实现里程碑式交付，有望打开成长新空间。2025 年，公司完成了首批中能建松原项目大标方电解槽的测试和交付工作，这是公司氢能业务的重大突破，对市场口碑及后续订单获取具有里程碑意义。公司已建成500MW 制氢设备智能化生产基地，为批量交付提供产能保障。


　　火电灵活性改造技术验证顺利，商业化应用可期。公司“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术”在惠联电厂的示范项目完成了第三方测试，实现锅炉30%-100%负荷调节，NOx 排放较改造前下降超40%。随着技术验证的顺利完成，公司计划在2026 年实现订单落地。


　　盈利预测：公司深耕能源与环保行业，传统主业优势突出，且盈利较为稳定。同时公司掌握火电灵活性改造技术以及碱性电解槽技术，有望在行业需求释放带动下贡献业绩。综合考虑到公司现有经营情况及未来业绩成长性， 我们预测公司2026-2028 年营业收入分别为96.88/103.79/110.44 亿元，归母净利润4.16/4.44/5.24 亿元。


　　风险因素：火电灵活性改造政策落地不及预期，下游企业改造积极性不足；电解槽订单量不及预期；原材料价格涨价。

□.郭.雪./.吴.柏.莹    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司