中原高速(600020)：1Q26业绩符合预期 信用减值损失侵蚀毛利

业绩回顾


　　2025 年业绩低于我们预期，1Q26 业绩符合我们预期2025 年业绩：收入65.99 亿元，同比-5.3%；归母净利润6.28亿元，同比-28.6%，业绩低于我们预期，主要由于计提资产减值损失9.23 亿元（主要为计提房地产存货跌价准备）。


　　1Q26 业绩：收入14.39 亿元，同比+10.7%；归母净利润3.67亿元，同比+3.2%，符合我们预期。


　　发展趋势


　　2025 年公路主业稳健，地产减值冲抵投资收益，所得税高企。


　　2025 年公司实现通行费收入45.12 亿元，同比+1.2%；毛利23.64 亿元，同比+2.8%；实现投资收益7.77 亿元，同比+134%，主因秉原投资的联营企业净利润大幅增长和确认债务充足收益1.2 亿元；确认资产减值损失9.23 亿元，同比+311%，主因子公司交投颐康因地产市场回暖较慢而计提资产减值；实现税前利润11.78 亿元，同比-1.8%。2025 年公司确认递延所得税资产的可抵扣暂时性差异或可抵扣亏损的影响3.11 亿元，所得税同比+72%至5.50 亿元，最终录得归母净利润6.28 亿元。


　　1Q26 信用减值损失侵蚀毛利。1Q26 公司通行费收入同比+1.5%，成本同比-10.5%；总毛利同比+11.1%（+6884 万元）；确认信用减值损失6295 万元，较1Q25 多计提4808 万元，主因应收政府欠款账龄增长与余额增加；营业利润同比+5.6%，最终录得归母净利润同比+3.2%至3.67 亿元。


　　新路开通或有增量。根据公司公告，截至2025 年末，在建项目郑洛高速累计完成投资164.06 亿元，占概算总投资的81.35%，预计于2026 年开通。我们认为郑洛高速开通有望贡献成长性。


　　盈利预测与估值


　　综合考虑成本节降、路产增量与减值损失，我们下调2026 年净利润23.2%至8.76 亿元，首次引入2027 年净利润10.75 亿元，同比+39.4%/+22.7%。现价对应2026/27 年10.3/8.4x P/E。我们维持跑赢行业评级，以股息率为锚，下调目标价7.5%至4.78元，目标价对应2026/27 年14.9/12.2x P/E，对应2026/27 年3.5%/4.3%的股息率（处行业合理水平），有18.9%的上行空间。


　　风险


　　经济增速不及预期，郑洛路建造不及预期，地产业务减值风险。

□.张.文.杰./.冯.启.斌    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司