锦波生物(920982)2025年报及2026年一季报点评：业绩短期承压 期待新品放量及出海拓展

本报告导读：


　　公司短期因行业竞争加剧业绩略有承压，后续公司凝胶及在研产品储备丰富，有望接力增长，同时公司出海布局实现突破，有望进行全球化拓展。


　　投资要点：


　　考虑行业竞争 加剧短期影响头部公司盈利能力，调整 2026-2028 年EPS 预测至6.78（-3.17）、8.02 元（-4.99）、9.32（新增）元，参考可比公司，考虑公司后续新品储备及全球化布局发展潜力大，给予2026 年32xPE，下调目标价至216.96 元，维持“增持”评级。


　　25 年收入稳健增长，26Q1 利润阶段承压。2025 年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润15.95/6.52/6.36 亿元，分别同比+10.57%/-10.95%/-10.77%；毛利率89.21%（-2.81pct），主要受税率调整及产品结构变化影响。费用端，2025 年公司销售/管理/研发费率分别为23.56%/8.61%/6.64%，同比+5.64/-0.31/+1.70pct，销售端公司加大线上线下品牌推广力度并扩充销售团队；归母净利率40.88%，同比-9.87pct。26Q1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润3.75/1.40/1.31亿元，分别同比+2.43%/-16.66%/-21.57%，营收保持稳健，毛利率84.82%（-5.29pct），归母净利率37.42%（-8.57pct），单季度利润下滑主要受毛利率下降及费用率提升影响，盈利能力短期仍有压力。


　　医疗器械稳健，功能性护肤品快速增长。分产品看，2025 年公司医疗器械收入12.88 亿元，同比+2.72%，占整体收入比例80.71%，仍为绝对主力；其中单一材料医疗器械收入11.67 亿元，同比+3.41%，毛利率96.22%维持高位；复合材料医疗器械收入1.21 亿元，同比-3.3%，毛利率73.8%/-5.0pct。功能性护肤品收入2.55 亿元，同比+79.92%，占比提升至16.00%，主要由自有品牌及大客户定向开发护肤品贡献增量。原料及其他收入0.48 亿元，同比+5.98%。


　　凝胶新品获批独家销售，海外注册实现突破。2025 年公司取得注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶三类证，该产品为国际首个自组装自交联技术用于中面部填充的三类器械，目前已推出"重源? 新生HiveCol"和"薇旖美?WeaveCOL"两个品牌产品，产品无交联剂毒性、无血栓栓塞风险，随着渠道拓宽有望放量。期内公司出海实现突破，海外获泰国、菲律宾注册许可，未来有望实现全球化发展。


　　风险提示：行业竞争加剧；海外拓展不及预期；医疗事故风险。

□.訾.猛./.杨.柳./.闫.清.徽    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司